언론 통합 플랫폼이자 인터넷신문사 제보팀장을 운영 중인 더에이아이미디어는 3월 21일 NZSI INDEX 기반 시황 보고서를 발표했다.

 

 

2025년 3월 21일, 한국 증시는 종목별 온도차가 뚜렷한 혼조세를 보였다. 코스피 지수는 0.23% 상승한 2,643.13, 반면 코스닥 지수는 0.79% 하락한 719.41로 마감되며 대형주 중심의 강세와 중소형 성장주의 약세 흐름이 전일에 이어 다시 한 번 나타났다.

 

거래대금은 코스피 11조 2천억 원, 코스닥 7조 7천억 원으로 전일과 유사한 수준을 기록했으며, 시가총액은 코스피 2,150조 원, 코스닥 361조 원으로 집계되어 대형주 중심의 시총 확대와 중소형주의 위축이 이어지고 있다.

한편, 글로벌 증시는 상승세로 전환됐다. 다우존스 산업평균지수는 0.08% 상승한 41,985.35포인트, 나스닥 종합지수는 0.52% 오른 17,784.05포인트를 기록하며 미국 증시가 다시 안정을 찾는 모습을 보였다.

 

특히 기술주 중심의 반등세가 시장을 지지했으며, 미국 연준의 기준금리 동결 시사와 함께 금리 인하 기대감이 점진적으로 회복되며 투자심리를 자극한 것으로 풀이된다.

반면, NZSI INDEX는 1.02% 하락한 1,018.07포인트로 마감되며 최근 들어 지속적으로 하락세를 보이고 있다. 지수 도입 이후 한국 시장에 편입된8개 종목은 평균 4.95% 상승, 반면 글로벌 증시에 포함된 12개 종목은 평균 0.73% 하락하며 한국 시장과 글로벌 시장 간의 상승률 격차는 다소 축소되는 흐름을 보였다.

 

이러한 격차 변화는 최근 글로벌 증시에서 급락한 아이로봇(IRBT)과, 한국 증시에서 단기간 큰 폭의 등락을 보이고 있는 한화의 영향으로 분석된다. 특히 이들 종목의 비정상적인 가격 변동이 단기적으로 지수 간 수익률 차이를 왜곡시키고 있는 것으로 판단된다.

오늘은 최근 이슈가 되고 있는 유상증자와 물적분할에 대해 간단히 의견을 제시해 보고자 한다.

2024~2025년 한국 자본시장은 대기업들의 유상증자와 물적분할 후 상장이 잇따라 발생하며 시장의 신뢰를 위협하고 있다. 겉으로는 기업의 재무구조 개선과 미래투자라는 명분을 내세우지만, 실제로는 대주주의 지배력 강화와 경영권 승계를 위한 도구로 악용되고 있다는 비판이 날로 거세지고 있다.

대표적 사례로 꼽히는 한화에어로스페이스는 3조6000억원 규모의 대규모 유상증자를 단행하기 직전, 김동관 부회장이 지배하는 한화에너지가 보유한 한화오션 지분을 1.3조원에 인수했다. 회사는 충분한 현금성 자산을 보유하고 있음에도 불구하고, 경영권 승계와 지배력 강화를 위해 무리한 자산 거래를 단행한 후 거액의 유상증자를 감행한 것이다.

 

삼성SDI 역시 시설투자를 명분으로 2조원 규모의 유상증자를 실시했지만, 자산 매각 등 대체 자금 조달 수단이 있음에도 불구하고 기존 주주의 피해를 고려하지 않은 채 증자를 밀어붙였다는 점에서 비판을 피하기 어렵다.

HD현대마린솔루션은 조선 핵심 사업인 선박 애프터서비스(AS) 부문을 물적분할한 후 상장했으며, 모회사 HD현대는 자회사 지분 60% 이상을 보유함으로써 지배력을 유지한 반면, 기존 주주들은 자회사 가치와 수익에서 철저히 배제됐다.

이처럼 유상증자와 물적분할은 기업 입장에서는 재무적 유연성과 지배력 강화 수단이지만, 소액주주 입장에서는 지분 가치 희석과 자본 손실이라는 일방적 희생을 요구받는 구조다.

 

더욱 심각한 문제는 이러한 기형적 구조가 현행 상법, 자본시장법, 거래소 규정 내에서 모두 합법이라는 점이다. 금융감독원과 정부는 이러한 행태를 방조하거나, 때로는 적극적으로 옹호하기도 한다.

 

"대기업 유상증자를 긍정적으로 평가한다"는 금감원장의 발언이나, 상법 개정에 반대하는 경제단체 및 이를 대변하는 일부 언론과 학계의 태도는 기득권을 보호하고 소액주주를 외면하는 한국 자본시장의 현실을 그대로 보여준다.

이 문제는 단지 일시적 사안이 아닌, 한국 대기업 구조의 근본적 문제와 맞닿아 있다. 지주회사 체제를 중심으로 한 대기업 집단은, 기업가치의 상승과 하락을 전략적으로 이용하여 경영권을 세습하거나 부를 재편한다.

 

지주회사는 그룹 전체 기여도에서 차지하는 비중은 작지만, 절대적인 경영권을 행사하는 구조다. 특히 이사회가 대주주의 영향력 아래 움직이는 현실 속에서, 주주 전체의 이익을 대변해야 할 이사회는 사실상 대주주의 도구로 전락했다.

 

미국에서는 이사회가 대주주를 견제하며 독립성을 보장받고 있지만, 한국은 그 반대다. 이 때문에 이사의 주주 보호 의무를 명문화하는 상법 개정은 단순한 선언이 아니라, 자본시장 개혁을 위한 가장 기본적이자 시급한 제도개선이다.

▷ 미국에서는 상상도 못 할 "물적분할 상장+유상증자 콤보"

한국 대기업들이 자주 사용하는 물적분할 후 상장과 유상증자는 미국 등 선진국 자본시장에서는 보기 힘든 방식이다. 이러한 구조는 대주주의 지배력 확대와 소액주주의 희생이라는 극단적 불균형을 낳고 있다.

 

미국의 경우, 기업이 자회사 상장을 추진할 때는 기존 주주에게 자회사 주식을 직접 배분하는 인적분할(Spin-off)이 일반적이다. 만약 모회사가 자회사를 물적분할한 뒤 이를 독점적으로 보유한 채 상장한다면, 이는 곧바로 소송 대상이 된다. 경영진은 주주의 권익을 침해한 것으로 간주되며, 신의성실의무(Fiduciary Duty) 위반으로 거액의 손해배상 책임을 질 수 있다.

대표적으로 AT&T의 워너미디어 분할, HP의 Agilent 분할 등은 모두 기존 주주들에게 자회사 지분을 공정하게 배분하며 주주의 이익을 보호했다. 미국은 이 같은 규제를 법으로 명문화하지 않아도, 강력한 주주소송제도와 기관투자자의 압박으로 기업이 자발적으로 주주 보호에 나설 수밖에 없는 구조다.

또한 유상증자 구조에서도 한국과 차별화된다. 한국 증시에서 자주 등장하는 유상증자 소식은 미국에선 보기 드문 일이다. 그 배경에는 미국 회사법이 강조하는 이사의 '충실의무(Duty of Loyalty)'가 있다. 미국의 이사회는 주주의 이익을 최우선으로 고려해야 하며, 지분을 희석시키는 유상증자에 대해선 더욱 엄격한 판단 기준이 적용된다. 특정 주주에게 유리하거나, 경영상 명확한 목적 없이 진행될 경우 주주대표소송의 대상이 될 수 있기 때문이다.

이로 인해 미국 기업들은 자본 조달 시 유상증자보다 회사채, 전환사채, M&A 등을 선호하는 구조다. 충실의무가 강하게 작동하는 시장에서는 이사회가 자본조달 수단을 보다 보수적이고 신중하게 선택할 수밖에 없다. 결국, 미국에서 유상증자가 드문 이유는 단순한 관행의 차이가 아니라, 법적 구조와 주주권 보호 시스템의 차이에 기인한다.

반면 한국에서는 유상증자를 통해 대주주의 이익을 대변하는 일이 공공연하게 이뤄지고 있고, 당국은 이를 기업 자율이라는 명분으로 방치하고 있다. 결국 유상증자와 물적분할을 결합한 한국형 자본조달 방식은 글로벌 스탠다드에서 완전히 벗어난 후진적 관행이며, 이 구조를 방치한다면 국내 투자자마저 한국 기업을 외면하게 될 것이다.

▷ 이젠 정말 바꿔야 한다 – 제도개선 없인 희망도 없다

2024~2025년 국회는 상법 개정안을 통과시켰다. 핵심은 이사가 회사뿐만 아니라 주주 전체에 대해 충실의무를 져야 한다는 내용이다. 이는 단순한 선언이 아닌, 실질적 제도개혁의 출발점이다. 그러나 여당은 이 개정안에 정부의 거부권 행사를 종용하고 있다. 현재 우리나라의 상법과 자본시장법은 주주를 위해야 한다는 선언적 수준에 그치고 있으며, 거래소가 발표한 물적분할 관련 심사 강화안도 법적 구속력은 없는 상황이다.

이제는 구호가 아닌 실질적인 제도개선이 필요하다.

첫째, 물적분할 시 주식매수청구권을 반드시 부여하여 주주의 퇴출권을 보장해야 한다.

둘째, 유상증자는 기존 주주의 동의를 구해야 하고 기존 주주의 우선권을 확실히 보장해야 하며, 대주주 지분율 변화가 있을 경우 사전 승인 절차를 강화해야 한다.

셋째, 자회사 상장 시 모회사 주주에게 최소 50% 이상을 현물 배당해야 하는 제도를 도입해야 한다.

넷째, 개인 투자자의 적극적 주주권 행사를 의무화하는 제도적 장치를 보완해야 하며, 소액 투자자들이 이사회 및 감사위원회를 견제할 수 있는 제도도 보완되어야 한다.

무엇보다 정치권, 정부 관료, 언론, 학계는 이제 말로만 "주주 보호"를 외칠 것이 아니라, 그 말에 책임지는 행동을 보여야 한다. 더 이상 재벌과 대주주의 탐욕을 "기업 경쟁력"이라는 모호한 명분으로 포장해서는 안 된다.

코리아 디스카운트는 외부 요인이 아닌, 내부의 구조적 불균형과 규제 미비가 낳은 결과다. 신뢰 없는 시장엔 미래도 없다. 유상증자 공시 하나에 주가가 폭락하고, 피눈물을 흘리는 개인 투자자들을 더는 외면해서는 안 된다. 이 비정상을 바로잡는 일, 그것이 바로 한국 자본시장 개혁의 첫걸음이다.

더에이아이미디어는 언론 통합 플랫폼이자 인터넷신문사인 제보팀장과 라이브뉴스를 통해 NZSI INDEX 기반 시황 보고서를 매일 발표하고 있다.